一文で理解するステーブルコインとトランプのステーブルコイン法案

ステーブルコインとは#

ステーブルコインは、ブロックチェーン技術に基づく暗号通貨の一種です。従来の仮想暗号通貨との主な違いは、ステーブルコインが法定通貨に対して 1:1 の比率でペッグされていることです。例えば、現在世界で最も規模の大きいテザー USDT は、米ドルと 1:1 で連動しています。USDT は 2014 年にテザー社によって設立されたため、ステーブルコインは新しい概念ではなく、「ステーブルコイン法案」が通過した後に登場したものではありません。この法案は、実際には 11 年前から存在していたステーブルコインを規制の枠組みに組み込むものです。

では、ステーブルコインにはどのような役割があるのでしょうか？その主な用途は何でしょうか？

ステーブルコインの誕生は、2014 年にビットコインの取引量が急増した後、市場が安定した中間通貨を求めたことに起因しています。これは、ビットコインの取引が「ウォレット」間で直接行われ、米ドルとの直接取引ができなかったためです。当時の取引モデルは古く、例えば対面での取引が必要でした。買い手がビットコインを送金した後、売り手が商品を渡すか、プラットフォームの仲介に依存していました。買い手がビットコインを売り手のウォレットに送金し、売り手が再び米ドルを買い手の口座に送金するというモデルです。このようなモデルは信頼できるプラットフォームに依存し、効率が悪いため、ビットコイン取引の中間媒介としてステーブルコインが生まれました。

したがって、ステーブルコインは本質的に暗号通貨市場における米ドルの「トークン」です。ステーブルコインが導入されることで、ビットコインの取引プロセスは、買い手がまず米ドルを 1:1 の比率でテザーに交換し、その後テザーを使ってビットコインを購入するという流れに変わります。テザー社は 1:1 の交換を約束しているため、売り手はまずビットコインをテザーに交換し、その後テザー社に米ドルを交換する必要があります。簡単に言えば、ステーブルコインはブロックチェーンに基づく米ドルのトークンであり、暗号通貨取引の橋渡し通貨として機能します。しかし、問題は、ステーブルコインの価値が完全に発行会社の約束に依存していることです。誰がこれらの約束が信頼できることを保証できるのでしょうか？

1971 年にアメリカが約束を破り、米ドルと金の連動を解除したことを考えると、発行会社が資金を持ち逃げしたり倒産しないことを誰が保証できるのでしょうか？さらに、すべてのステーブルコイン発行会社（例えばテザー）は、大量の米ドルを得た後、第三者の保管口座に預けるのではなく、投資に回して利益を得ています。2022 年の連邦準備制度の急激な利上げの前、これらの会社は通常、企業債を購入して高い利息を得ていました。しかし、企業債にはリスクがあり、購入した債券が暴落すると、ステーブルコイン会社が倒産する可能性があります。過去数年で、すでにステーブルコイン会社の暴落の事例がありました。

例えば、2022 年 5 月、世界で 3 番目に大きなステーブルコインである TerraUSD（UST）が暴落し、価値が急落して米ドルと連動しなくなり、1 ドルから 10 セントにまで下落しました。UST を使って取引していた Luna コインの価格も一週間でほぼゼロになりました。これはステーブルコインの最大の暴落事件で、銀行の取り付け騒ぎに起因しています。韓国の Terra 社が UST の資金プールの流動性を一時的に調整したため、UST の流動性が低下し、大口資金が米ドルに大規模に交換する機会を得て、市場にパニックを引き起こしました。UST と Luna コインは関連しており、ユーザーは UST を使って Luna コインを購入する必要があります。取り付け騒ぎの中で、UST 保有者は Luna コインを売却して米ドルを得ようとし、Luna コインが暴落し、さらに UST の売却を引き起こし、死のスパイラルが形成されました。発行会社は基盤資産を保有していると主張していますが、取り付け騒ぎの際に誰も迅速に資産を現金化できるわけではありません。しかし、2022 年の連邦準備制度の利上げ後、多くの発行会社は米ドルを高利率のアメリカ短期国債に投資し、年率 5% の安定した高利回りを享受しています（これはアメリカの財政困難に基づいています）。

ステーブルコイン発行会社は実質的に銀行業務を行い、利ざやを稼いでいます。銀行と比較して、その利点は低金利または無利息で預金を集め、高利息の米国債に再投資できることです。連邦準備制度が利下げを行っても、現在のアメリカの 1 月期短期債の年利回りは 4.3% に達しており、利ざやの利益は豊富です。連邦準備制度の高金利により、ステーブルコイン会社は近年急成長し、市場規模は急速に拡大しています。現在、ステーブルコイン市場の規模は約 2000 億ドルで、1 年前の倍増です。したがって、アメリカを含む暗号通貨支持国はステーブルコインの規制を求めており、これがアメリカの「GENIUS 法案」の成立を促進しました。

ステーブルコイン法案とは#

この法案は、支払い型ステーブルコインを発行できる主体を 3 種類に限定しています：

一つは銀行または信用組合の子会社；
二つ目は連邦規制の承認を受けた非銀行金融機関（OCC の規制を受ける機関など）；
三つ目は州レベルの許可を得て、連邦の「実質的同等性」基準を満たす州レベルの発行者。

さらに、法案はすべてのステーブルコインに 100% の準備金支持を実施することを要求しています：発行者は資産が全額償還できることを保証し、発行によって得た米ドルは高流動性資産（現金、当座預金、短期米国債（≤93 日）、短期リポ取引（≤7 日）、および中央銀行準備金）を購入するためのみに使用できます。顧客の資産は運営資金と厳密に分離され、再担保は禁じられ、短期流動性目的のために一時的に担保に入れることができます。発行者は毎月、準備資産の構成を開示し、公認会計士事務所の監査を受ける必要があります。時価総額が 500 億ドルを超える発行者は、より厳しい監査およびコンプライアンス要件を遵守する必要があります。

ステーブルコイン発行者は「銀行秘密法」に基づく金融機関と見なされ、反マネーロンダリング（AML）および制裁コンプライアンスシステムを構築する必要があります。大手テクノロジー企業が発行に関与する場合、金融コンプライアンス、ユーザーのプライバシー、および公正競争の要件を満たす必要があり、独占やシステミックリスクを防ぐ必要があります。この法案の核心は規制を強化することですが、トランプは暗号通貨を強く支持しており、法案は大手テクノロジー企業に入り口を提供し、彼らやトランプなどの権力者がステーブルコインを発行して資金を集め、高利息の米国債で暴利を得ることを容易にします。

外部では、トランプの任期中にステーブルコイン市場の規模が急激に成長すると広く予想されています。スタンダードチャータード銀行の報告書は、2028 年末までにステーブルコインの発行量が 2 兆ドルに達し、追加で 1.6 兆ドルの米国短期国債の需要を生み出すと予測しています。「これはトランプの第二任期中に発行されるすべての新しい短期国債の発行量を吸収するのに十分です。」これは、アメリカがステーブルコインを支持する目的の一つが短期国債の買い手を増やすことであることを示しています。

しかし、ステーブルコインの発行がアメリカの 36 兆ドルの債務危機を解決できるのでしょうか？分析によれば、解決できないとされています。法案は発行者が 93 日以内の短期国債のみを購入できると規定しており、長期国債を購入することはできません。その理由は、ステーブルコインの発行は銀行の短期預金に相当し、資金はいつでも交換可能であり、長期米国債を購入すると、シリコンバレー銀行のような期限のミスマッチの問題が生じるからです。シリコンバレー銀行は 2020 年に顧客の預金を長期米国債に投資し、2022 年の連邦準備制度の利上げ後に深刻な浮損が発生し、2023 年に取り付け騒ぎで破産しました。したがって、この法案はアメリカの長期債の買い手不足の問題を解決することはできません。ステーブルコイン発行者が短期債を購入するのは高利回りのためであり、実際には米国債危機を悪化させています。さらに、ステーブルコインの発行は市場の資金を短期債に移すだけであり、新しい買い手を創出するわけではありません（例えば、バフェットが 3000 億ドルの現金を短期債に投資しているように）。市場には短期債の買い手が不足しているわけではなく、長期債の買い手が不足しているのです。

トランプがステーブルコインを強く支持するのは、彼自身が USD1 ステーブルコインを発行したからです。USD1 はトランプ家族が管理する DeFi プラットフォームによって 2025 年 3 月に発表され、米ドルと 1:1 で連動し、米国短期国債、米ドル預金、現金等価物によって支えられています。トランプの息子エリック・トランプが中心人物です。ステーブルコインを発行して資金を集め、高利息の短期債に再投資することは、ほぼ無リスクの暴利です。法案の迅速な進行は、トランプなどの権力者が利益を得ることに関連しています。

5 月 19 日、アメリカのステーブルコイン法案は上院で手続き的な立法が通過し、依然として両院の投票を経てトランプの署名を受ける必要があります。法案がテクノロジー大手の資金調達や権力層の利益に寄与するため、通過の難易度は低いと考えられています。5 月 21 日、香港は「ステーブルコイン条例草案」を通過させ、アメリカの法案に類似していますが、より規制に重点を置いています。香港は金融の防火壁として機能し、高リスクの新しいものを試行することを許可していますが、中国はこの金融危機のリスクがクリアされるまで関与しないでしょう。金融危機が発生した場合、100% の準備金で運営されるステーブルコインでさえ取り付けリスクに直面します。

ステーブルコインのリスク#

『フィナンシャル・タイムズ』は、ステーブルコイン発行者は 100% の準備金で運営する必要があるが、本質的には銀行が公衆の流動性を吸収し、償還を約束する機能を果たしていると述べていますが、伝統的な銀行の資本充足率、流動性規制、または預金保険の制約が欠如しており、取り付け時にはより脆弱です。ステーブルコインは暗号通貨市場と高度に関連しており、市場が暴落した場合（例えば 2022 年）、関連する通貨（Luna コインや UST など）によって取り付け騒ぎが引き起こされる可能性があります。

2022 年と比較して、現在の発行者は大量の米ドルをアメリカの短期債に投入しており、米国債市場とステーブルコインが密接に関連しています。一旦取り付けが発生すると、米国債市場に影響を与える可能性があります。国際決済銀行の報告書は、ステーブルコインの取り付けがアメリカ国債の利率を上昇させる可能性があると警告しています：35 億ドルの売却が利回りを 6〜8 ベーシスポイント上昇させ、金融の安定性リスクを引き起こす可能性があります。

さらに、ステーブルコイン発行者は銀行と預金を争っています。バンク・オブ・アメリカの 5 月 27 日の研究報告書は、ステーブルコインの効率的な支払いおよび DeFi の信用サービスが、6.6 兆ドルの預金が伝統的な銀行システムから流出する原因となり、銀行の預金および信用能力を弱め、特に中小銀行に影響を与え、アメリカの銀行全体の評価を押し下げる可能性があると指摘しています。アメリカの銀行業界は過去 10 年間で大量の長期債を購入しており、近年は連邦準備制度の利上げにより深刻な浮損に直面しています。大手銀行はまだ支えられます（浮損は利下げサイクルで消える可能性があります）が、ステーブルコインが預金者の資金を分流すると、浮損が実損に変わる可能性があり、シリコンバレー銀行の破産事例が再現される恐れがあります。

もう一つの問題は、法案が成立する前に国際的なステーブルコイン市場が無秩序に成長し、規制が欠如しており、100% の償還は発行者の約束に依存していることです。現在、どれだけの発行者が規制要件を満たしているかは疑問です。5% の高利回りでも貪欲な人々を満足させるには不十分であり、実際の償還の穴は未知です。法案が成立すれば長期的な発展には好影響を与えますが、短期的には違法発行者が露呈し、暗号通貨および世界の金融市場に短期的な衝撃とリスクをもたらす可能性があります。

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